投资研报

赢得健康是中国领先的医院和医疗服务IT解决方案提供商，销售市场份额为20%（2021年每GHe）。虽然我们看到充足的增长潜力赢得健康鉴于大型医疗软件TAM（120亿美元到2030E），低软件渗透，人口老龄化，政策推动互联网医院建设，我们预计中国的零冠状病毒政策继续阻碍医院收入增长和转移政府/医院转向冠状病毒控制，而不是数字化升级。此外，在新冠肺炎疫情爆发期间，“赢得健康”的现金收集放缓和减值很可能依然存在，这对现金流和利润率造成了压力。我们预计2021-25年的收入CAGR为24%，但高减值造成的收益为10%。我们的利润率比该公司的共识要低，但我们与2023年的收入一致，反映了对COVID-19对医疗体系影响的担忧。与同行相比，2023E电动汽车/销售额为3.7倍，我们以中性开始，1200万TP（基于两阶段DCF和EV/销售）为7.50元，而同行平均上涨36%。 ☟☟☟ 高Winning Health (300253.SZ)_ Digital Transformer for hospitals in China but takeoff setback by COVID-size3.60MB

我们引入了一个模拟模型，在冬季前对德国天然气系统进行了压力测试。我们检查日常天然气流量（消费、进口、存储），得出结论，由于持续两位数的需求破坏，高水平的天然气储量，能够进行燃料转换和替代进口来源——德国将耗尽天然气在2023年上半年只有俄罗斯流量降至零或今年冬天比平均水平冷得多。换句话说，假设天气正常，天然气流量为20%，这个国家整个冬天应该有足够的天然气。不过，关键时刻只会暂时推迟：来自俄罗斯的低进口意味着不可能完全补充储存设施；德国最终将在2024年初耗尽天然气。这就是为什么我们可能会在即将到来的冬天看到先发制人的配给，也是我们预计将推动电气化的原因。这种情况意味着Uniper的结果好坏参半，EON的温和积极背景（有一些风险），以及RWE的主要有利因素。 ☟☟☟ 高Europe Utilities_ The Energy Crisis_ A long winter ahead – quantifying risks for Germany(1).pdf-size1.52MB

在不确定性的情况下，买卖价差可能会保持大致水平。尽管美联储自6月以来加息了150个基点，但金融状况已经放松了100个基点；强劲的通胀和强劲的数据表明，可能有必要重新收紧货币政策，以支撑美元；保持做空欧元/美元。随着进一步加息，我们仍然认为GBP存在下行风险，因为会加速增长放缓。 ☟☟☟ 摩根Down the (Jackson) Hole We Go.pdf-size5.82MB

近期资金利率回升，央行有能力也有意图逐步引导资金利率回归政策利率。从历史复盘看，央行非对称下调MLF、召开部分金融机构货币信贷形势分析座谈会等都显示了其宽信用目标，预计后续宽信用效果逐步显现的过程中也会伴随着资金利率向政策利率靠拢。预计DR007 向政策利率靠拢的第一阶段目标点位在1.7%~1.8%。 ☟☟☟ 债市启明系列：资金利率如何回归政策利率？-20220823-中信证券-33页.pdf-size0.88MB

随着武器装备的迭代更新以及自主可控的加速推进，“新技术、新材料、新工艺”等新领域不但可能改变产业动向，而且也带来了新的投资机遇。特别是其中有潜力成为细分龙头的标的则长期保持高估值溢价，往往在市场整体调整时才出现较好的配置机会。本篇报告是“军工行业新动力”系列报告的首篇，主要介绍近两年上市的新技术方向公司。 军工行业新动力系列报告（一）：信息化提速，新技术涌现-20220826-中信证券-32页.pdf-size1.51MB

网易第22季度业绩表现不错，收入/收益/OP/NP/游戏现金收入高于预期（首次收购）。我们认为，这一结果再次反映了网易尽管在宏观层面上存在不利因素，而且巴纳浩没有获得批准，但其稳健的盈利防御能力。该公司在多个延长寿命和LTV遗留游戏(包括。Naraka，FWJ，无限拉格朗日，以及最近的暗黑中国，第一个月票房10.5亿元人民币)，以及2H解锁的管道(哈利波特(HP)海外等)，向股东返还资本（自8月21日以来，重新购买了总计23亿美元，约占其市值的4%），将有助于公司度过围绕宏观疲弱背景的不确定性。 ☟☟☟ 高盛NetEase Inc. (NTES) Earnings Review 2Q22 beat, steady double digit growth Maintain Buy(1).pdf-size2.62MB

欧洲能源危机叠加中国“双碳”战略加速空气能热泵渗透率提升；我国作为空气能热泵主要生产国，有望充分受益。 ☟☟☟ 空气源热泵行业专题报告：欧洲能源危机有望加速热泵渗透率提升-20220816-中信证券-40页.pdf-size1.21MB

2022-24年，哔哩哔哩在用户参与度（时间间隔）和盈利(收入/DAU)方面仍是中国增长最快的在线娱乐平台之一，并出现了毛利率/营业利润率连续提高的迹象。 在其结果（可能在9月初），我们重新估计22E——可能是一个平静的季度：1)收入增长10%至49亿人民币，性能广告份额收益后新广告客户收购（游戏垂直）在广告政策的变化，尽管弱视频订阅和软手机游戏收益；2)22E年第二季度净亏损19亿元人民币，2H22E逐步减少亏损，收入分成成本和科技费用进一步改善。 ☟☟☟ Bilibili Inc. (BILI)_ Quantifying ‘Story Mode’, potential upside on 2H ads 2Q preview Neutral(1).p-size2.61MB

当前美国经济已出现负增长而就业市场仍强劲的情形较为罕见，其主要原因为 2020 年经济衰退对就业造成的冲击极大，目前仅刚刚恢复至疫情前水平，劳动力供给仍十分紧张，叠加服务业较为景气推动非农就业的主要构成——服务类行业就业人数较强劲增长。未来美联储继续加息预计将增加经济下行压力，导致非农就业人数趋弱，美国经济实质性衰退或发生于明年上半年。 ☟☟☟ 债市启明系列：如何解读国际收支“双顺差”格局的扭转？-20220812-中信证券-33页.pdf-size1.01MB